美国时间11月15日，中国概念股做空机构Citron Research(香橼公司)再次将枪口瞄向了奇虎360(NYSE:QIHU)。这一次，Citron修正了之前的观点，不再把奇虎360的业务模式比作斯凯网络(Nasdaq:MOBI)，而是比作车载视频媒体公司中国高速频道(Nasdaq:CCME)。后者是一家运营中国高速路城际巴士和机场巴士广告的公司，因财务造假在今年被清理至粉单市场。
不过奇虎360股价并未受影响，周二(美国时间)上涨4.47%报收20.34美元。
分析人士认为，Citron在奇虎360第三季度财报发布前一天公布这份做空报告，意味深长。
下一个中国高速频道?
Citron在本月初发布首份质疑奇虎360的报告后，随即遭到业界对其“不理解奇虎商业模式”的指责。这一次，Citron准备得更加充分，并提出了一些投资者非常关心的问题，如公司五大广告主、免费链接比例、广告报价、核心收入来源等。
Citron在报告中承认，奇虎360在免费杀毒软件领域具有很强的渗透能力，但认为该公司的其他业务看上去只不过是经不起任何第三方检验的幻象，认为奇虎要么拥有不为人知的“秘密武器”，要么就是一个骗局。
Citron认为，奇虎360免费提供软件并不是一种业务，因为业务是需要带来营业收入的，旗下门户网站hao.360.cn发布链接广告和互联网增值服务才是奇虎的主要业务和收入来源。
Citron援引奇虎的财务数据，第二季度奇虎总收入为3510万美元，其中在线广告收入2680万美元，互联网增值服务810万美元，第三季度营收将超过4000万美元，营收增速超过中国所有互联网公司，其可信度非常值得怀疑。
Citron质疑的原因是，hao.360.cn提供了许多流行网站的链接入口，但雅虎、NBA、Hotmail、亚马逊(微博)等公司不可能向奇虎支付一分钱的广告费，而携程、百度等公司与奇虎存在竞争关系，是否会支付广告费同样值得怀疑。与此同时，财报显示奇虎360今年的营收相比去年增长400%，相比两年前增长1200%，但网页上的链接数量肯定没有增长400%，为何能获得高营收值得怀疑。
此外，Citron还将矛头指向了奇虎360的财报审计机构德勤。德勤是已退市的中国高速频道和存在欺诈行为的公司东南融通(NYSE:LFT)的审计机构。
Citron得出结论称，奇虎360是中国高速频道战略的翻版。奇虎360在门户主页上整合了大量国际知名品牌的链接入口，与中国高速频道的策略不谋而合：为了让投资者相信自己拥有一个庞大的广告渠道，该公司炮制了一些印刷精美的小册子，上面印着Coach、雷克萨斯和可口可乐等国际品牌的Logo，讲述一个虚假的故事。
研究报告，还是商业行为
“从Citron提供的几点信息来看，并没有实质性的质疑。”i美股分析师江涛对记者说。他表示，上市公司是否公布广告商，在财务上并无要求，而按照奇虎360的增长速度来看，广告营收的增长并不意外，更不能因为德勤曾给财务造假的企业审计就判定奇虎360涉嫌造假。
投中集团首席分析师李玮栋对记者表示，目前奇虎360的收入基数比较小，尚不足新浪或搜狐的1/3，增幅绝对值也不如两者大，相对高增速很容易理解。不过他还是期望奇虎360在三季报电话会议中对于Citron的猜疑进行明确的回答，这将令投资者更加深入地了解奇虎360的商业模式与发展现状。
而Citron将奇虎360与中国高速频道做对标也不被外界理解。因为二者的模式、用户定位等并不相同。此外，李玮栋指出，中国高速频道的小册子是给投资者看，并不会帮助公司提高其收视率和业务收入，奇虎360的免费链接则可以让不少流量导向购买了其导航链接的广告主，而这是其主要收入来源。
李玮栋认为，这就像家乐福可以通过销售其他商品，挽回低价销售鸡蛋的损失并实现盈利一样。“此外，中国高速频道在电视广告媒体行业中的知名度、用户数量和影响力，和互联网行业中的奇虎360也并不具备可比性。”
也有人指出，Citron发布报告的时机耐人寻味，奇虎360计划在美国时间11月16日发布第三季度财报，而11月15日Citron发布做空报告，前后仅相差一天。华兴资本创始人包凡(微博)认为，很有可能是因为Citron担心第二天奇虎的季报表现不错而引起挟仓，所以在报业绩之前让投资人怀疑数字的真实性。
“这与Citron的盈利方式有关，类似Citron的做空机构撰写看空报告其实是一种商业行为。”江涛告诉记者，他们的做法通常是买入空头，然后发布做空公司的研究报告，报告中通常会披露其存在的问题，例如财务问题、模式问题等，受此影响，被做空公司股价可能出现剧烈下滑，而做空者则因此获利。
包凡认为，做空奇虎360的背后其实是做空中概股，在国外做空已经成为一个成熟的产业链，不少做空公司背后都有对冲基金作支撑，而后者做空前需要有人站出来“摇旗呐喊”。
