2011年7月，百度股价达到当时的高点166美元，市值超过500亿美元，当时腾讯的市值为400多亿美元，百度超越腾讯位居BAT之首。
2014年11月，百度股价达到历史最高点251美元，此后开始一路下跌，并在180美元左右徘徊了近3年。
2017年9月的第一天，百度股价报收232.64美元，市值重回800亿美金(但仍然没有超越历史最高点)，而此时，腾讯与阿里这两架“马”车早已绝尘而去，市值已达到4000亿美金。6年时间里，百度已经明显掉队了。
目前舆论上对于百度的分析要么是对广告业务的非理性指责，要么是对百度掉队的幸灾乐祸，或者偶尔有声音是对百度AI业务非实质性的美好幻想。而当前百度这家公司究竟价值几何，本文希望抛开非理性因素，实质性的扒一扒百度公司的真实价值以及当前是否具备投资空间。
要回答百度究竟值多少钱，需要先了解百度的业务。由于近几年的战略频繁变化，百度已经不再是一家只有搜索业务的公司了，不同业务之间的性质也差异较大，因此，首先需要将百度拆分成不同的业务模块进行估值，整体上分为以下几个部分：
1、传统搜索业务;2、交易类业务;(包括百度糯米、百度金融等)3、爱奇艺;4、新战略下的AI业务;传统搜索业务的价值与未来空间传统搜索业务的收入主要来自于网络营销，这也是百度多年来最主要的收入之一，下图为百度最近6年的网络营销收入及收入增速。
从图中可以看出：
1)网络营销收入持续增长，但增速不断下降，2016年受负面事件影响，16年出现了负增速;2)2017年以来收入有明显复苏的迹象，负面事件的影响正在消退;百度收入为何能够在过去有50%甚至80%以上增速，而现阶段只能勉强维持在不降呢?抛开负面淤青影响来看，影响百度网络营销收入的主要因素是流量(决定了有多少广告)以及每个广告主的投入意愿(广告主愿意为每个广告花多少钱)。
在2011年以前，百度超高的收入增速个人认为主要源自于：
1、自身市场份额提升以及中国网民人口红利带来的流量上涨;2、国内经济高速增长下，广告主投入意愿的增加;其中，第1点是比较显而易见的，不多做解释。针对第二点，因为广告投放的钱最终是由百度的几十万广告主出的，整体经济的大环境对企业的经营影响很大。由此我们可以对比下图(中国GDP自2011年Q3以来每个季度的增长率)，有没有觉得和上述百度收入增速的曲线有异曲同工之妙?
当然，百度实际的收入还受很多方面的影响，这里只是想说明，百度网络营销收入一定程度上是经济发展的缩影，当整体经济复苏时，这部分收入也会相对于获得更大的提升。
那么，在2011年之后，流量红利逐步消退，经济增长放缓，12年~15年百度收入仍然能够保持30%以上甚至一部分时间突破50%的增速源自哪里?个人认为主要源自于：
1、移动流量增长(智能手机红利)，虽然APP分流非常严重，但百度在其中仍然有所获益;2、对上游利润空间的挤压，包括百度的广告主以及与百度合作的广告代理公司。
第1点不做过多解读，针对第2点：因为过去广告效果不错，这个生意也很赚钱，广告主以及广告代理们都有比较好的收益，使得这部分的利润有挤压空间。然而，这种对上游利润的挤压并不健康，容易出现一些负面的效应，比较典型的就是“逆向选择”，而逆向选择容易带来的结果是劣币驱逐良币。(逆向选择原本是金融市场的术语：试想金融机构如果以50%的利息放贷，坏人来借钱的概率是不是会增加?)2016年百度所面临的舆论风波一定程度上就体现了这种劣币驱逐良币的后果。而值得庆幸的是，经过这一年的阵痛，百度有机会重新规范自己的市场，损失一些短期的收益，让自己回到更加健康的增长上。
从趋势看百度的网络营销收入正在复苏。在2017年Q2季度财报中，百度预计Q3营收总额将同比增长26.7%到30.1%(Q2季度是14.3%)，在没有看到百度其他新业务有明显收入增长的情况下，这就意味着网络营销业务复苏的程度可能超出预期，在2017年Q3季度的同比增速很有可能突破20%(较2015年Q3增长在15%左右)。个人认为，未来的百度网络营销业务会回到更加健康的增长中，每年15%的增速是稳定、健康的水平，而超过50%的增长将很难出现，除非百度有新的创新突破。全年百度网络营销收入达到730亿应该不成问题(同比2016年增长15%)，2018年网络营销收入将超过800亿。
分析完收入，再来看一下利润率。
2013年之前，百度的运营利润率一直维持在50%以上的水平，而此后由于发展O2O业务的原因，运营利润率一路下跌至15%左右，见下图：
那么，如果单独对搜索业务进行估值，这部分业务的利润率是多少呢?我们看到百度2016年Q1、Q2季度财报中的描述：
2016年Q1，百度运营利润率为14%，交易服务导致百度第一季度不按照美国通用会计准则的运营利润率降低25.7个百分点，爱奇艺则进一步将不按照美国通用会计准则的运营利润率降低了8.7个百分点。
2016年Q2百度运营利润率为15.7%，交易服务导致百度第二季度不按照美国通用会计准则的运营利润率降低了25.4个百分点，爱奇艺则进一步将不按照美国通用会计准则的运营利润率降低了5.5个百分点。
由上述内容可以推断，如果去除交易服务业务(百度糯米、百度金融等)和爱奇艺的影响，传统搜索业务的运营利润率在45%以上。那么仅看百度搜索业务，粗略推算其全年的运营利润可以达到730亿*45%=328.5亿，净利润超过250亿元，约合40亿美金。
由此，我们可以把百度搜索业务看作是一家这样的公司：
1、一年能够产生40亿美金利润，每年有15%左右的增长率;2、享受国家经济增长带来的收益，如果经济复苏将获得更高的增长;3、 FEED流等新兴业务有一定的想象空间;4、旗下具备地图、贴吧、知道、文库等一系列还算优质的资产，是护城河的一部分;对于这样一家公司，给予20倍PE估值应该算是良心价格了，那么搜索公司在当下就值800亿美金。也就是说百度即便再不济，其他业务全部没做起来只剩下搜索业务，也值现在的价格。
搜索业务的风险：搜索业务复苏不及预期，营收增长<10%，Feed流等新业务尝试失败，黑天鹅事件再次爆发;(发生概率：低)搜索业务可能带来的惊喜：2017后面两个季度营收复苏超出预期——同比增长超过25%;(发生概率：高)一旦搜索业务超预期复苏，随时可能迎来“戴维斯双击”。例如增速恢复到同比提升25%以上(较2015年提升20%)的水平，享受25倍PE估值，那么这项业务今年的估值就将突破1000亿美金(约288美元/股)，到2018年搜索业务的利润将达到50亿美金，估值将达到1250亿美金(约360美元/股)。
其他业务价值其实分析到这里，后面已经不太用分析了，现在买入百度相当于以800亿美金的保底价格买了一家搜索公司，其他业务全部白送。那么我们再简单来看一看，这几个白送的业务值多少钱，有什么风险和可能的“惊喜”：
交易服务类业务：
这部分业务在百度当前战略下整体的思路就是逐步剥离。首先是已经卖掉的百度外卖，然后是已经计划分拆的百度金融，还有一个暂时未知的百度糯米，但是据说糯米已经在部分业务上实现了盈利。从这个趋势看，百度未来不会再为交易服务类业务进行投入，也不在百度的长期战略中，考虑到这一发展趋势，这部分业务的价值在百度整体的估值中可以忽略不计。
交易服务类业务的风险：百度糯米等业务持续大幅亏损;(几乎不太可能)交易服务类业务可能带来的“惊喜”：百度糯米、百度金融等业务完成分拆或确定明确的分拆时间及方案;(发生概率：高)爱奇艺：
2015年阿里巴巴以48亿美金收购优酷土豆;2016年初，百度董事长兼首席执行官李彦宏和爱奇艺首席执行官龚宇提出以28亿美元私有化收购爱奇艺，遭到百度主要股东百度美股的主要股东Acacia Partners以估值过低为由拒绝;独立研究机构八六证券研究(86Research)在2016年5月2日发布的一份报告中将爱奇艺的估值定为58亿美元;爱奇艺近几年来的快速发展有目共睹，如今的地位要远超当年阿里收购优酷土豆时的市场地位，还有像《中国有嘻哈》这样引领潮流的“爆款”，并且可以预见会在未来几年继续火爆，其估值超过50亿美金应该没有任何问题，而且未来的成长空间与想象空间巨大。
爱奇艺业务的风险：视频业务市场份额下降;(从今年的势头看短期内不太会发生)爱奇艺业务可能带来的“惊喜”：营收大幅增长超出市场预期，亏损收窄或者给出未来盈利的时间计划;(发生概率：中)百度未来的核心战略AI：
从公开的信息来看，百度AI的战略目前至少有以下几条路线：
1、以Apollo为基础的自动驾驶业务，这部分商业价值5年内可能都较难发挥;2、以DuerOS为基础，定位智能家居和智能生活的解决方案，如果成功，预计2~3年后产生商业价值;3、其他toB场景的探索，例如百度AI刚刚成立的“机场业务部”，有望在1~2年内产生商业价值;除了这些系统和应用，底层还有百度云等基础设施。上述业务的介绍、对百度高管的采访等网上有各种各样的报道，并充斥着各种各样的遐想，毕竟这部分业务是百度的核心战略，代表着百度的未来。
梦想必须要有，但是梦想并不能用来估值。如果一定要对比一下，可以参考A股的上市公司——科大讯飞(002230)，科大讯飞目前估值超过120亿美金(其实目前有很大的梦想成分，具体就不多分析了)。百度较科大讯飞有更加全面的AI技术和场景布局：科大讯飞更擅长语音，而百度则在自然语言处理、语音、图像等技术上均有较强的储备，同时在AI能力的集大成者自动驾驶业务中已经有了深度布局。在当下确实很难对AI业务给出合理的估值，我们且先把它当作一个美好的梦想，希望科幻片中的场景在百度等公司的努力下早日照进现实。
AI业务的风险：长期投入无回报。事实上在当下没有人能够说清楚AI业务的的“预期”究竟是什么，可以认为现在的市值中已经表明市场对这部分业务根本没有预期，因此不存在不符合预期的风险。
AI业务可能带来的“惊喜”：年内AI业务场景出现突破性进展，AI商业化能力提前被证明;(发展概率：低)除上述业务层面外，百度今年管理层的变动、战略的聚焦均被业界所看好，对这部分的解读也有很多，此处不再赘述。
综上所述：百度仅搜索业务保守估计价值800亿美金，今年百度完全有希望在部分“惊喜”实现后突破1000亿美金，现价买入是保底价格同时赠送优质资产爱奇艺以及一个具备无限遐想空间的AI业务。
“牢骚太胜防肠断，风物长宜放眼量”，这恐怕是当下百度最想说的话，说给自己也给所有关注百度的人。从与AT并驾齐驱到如今望尘莫及，今天的百度已经能够正视自己过去的过失和差距，同时放眼未来，还需要以更加宽广的胸襟与气度，去迎接更多的困难、挑战和质疑，希望AI的梦想能够早日落地。
