【ITBEAR】国信证券最新研究报告显示，预计腾讯控股（00700）在未来几年内将实现显著增长，其24至26年的调整后净利润预计分别为2198亿、2482亿和2729亿元，对应24E/25E/26E PE估值为16/14/13x，维持“优于大市”评级。报告强调，伴随国内游戏行业步入成熟期，腾讯游戏业务有望进入强增长周期，特别是24年下半年及25年上半年，受流水递延与基数效应驱动。
报告指出，腾讯在海外游戏市场的策略主要依赖于收购子公司与合作开发。海外游戏市场具有鲜明的本土化特征，且欧美日韩等成熟市场偏好主机游戏并注重品质，这成为创新玩法的主要战场。尽管海外市场在游戏品质上有所追求，但在商业化方面仍有待探索。腾讯等中国厂商凭借其在服务型游戏（GaaS）和内购模式上的专长，为海外游戏商业化提供了新的思路。
以Supercell为例，该公司管理层已转变思路，通过增加运营活动来促进商业化变现。自22年起，Supercell开始扩张运营团队，并在23年招聘变现设计主管等职位。《荒野乱斗》流水回升便是得益于简化高频日常活动和推出新赛季卡系统。然而，游戏商业化运营的调整也存在不确定性，需承担短期流水下滑的风险。
腾讯游戏从中获得启示，积极寻求通过运营改变现状。腾讯在24年第一季度业绩会上表示，若一款本应成为常青树的游戏停滞不前，问题通常不在于游戏本身，而在于运营团队。自23年下半年以来，腾讯游戏在组织上进行了调整，裁撤国内工作室并对海外Riot进行裁员；在运营方面更换了游戏商业化团队；同时推出春笋计划，增加对新机会的研发投入。
对于腾讯游戏的发展，报告认为，随着游戏行业创新边际效应递减，腾讯整体策略更加稳健。腾讯游戏拥有强大的项目经理团队，面对游戏玩法逐渐饱和和创新边际效益递减的挑战，腾讯的投资、运营和商业化经验显得尤为宝贵。当前，“玩法+IP”的策略已不再轻易奏效，只有高品质的游戏才能在市场中脱颖而出。而高品质的团队往往需要在行业中积累丰富经验，整体投资回报周期也变得更长。得益于自08年开始的海外投资与合作，腾讯目前拥有丰富的IP储备和产品制作经验。
关于游戏估值，报告指出，新游戏的开发具有高度不确定性，但复盘海外龙头发现，具备多品类矩阵和拥有长青IP的游戏大厂在收入增速放缓后，整体估值仍相对稳定。如21年后的EA公司和动视暴雪公司，PE估值交易在20-30x区间。报告认为，此类厂商的定价主要体现了海外市场对游戏场景高黏性的认可，优质厂商由于具备领先的研发能力、运营能力和长青的游戏IP，长期竞争份额稳固，能产生高质量现金流。
